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公募科創(chuàng)主題基金獲批，為科創(chuàng)板的熱度又添了一把火。私募基金中還未見(jiàn)科創(chuàng)主題基金，但是也有不少私募機(jī)構(gòu)在籌備科創(chuàng)板的打新基金?？苿?chuàng)板的推出將深刻改變資本市場(chǎng)，以及資本市場(chǎng)的重要參與者——私募基金的行為。筆者認(rèn)為證券私募投資科創(chuàng)板不妨借鑒私募股權(quán)機(jī)構(gòu)（PE）投資思路。
發(fā)行制度改革驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型
據(jù)中信證券(22.960, -0.06, -0.26%)統(tǒng)計(jì)，2019年初，代表A股市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股的滬深300指數(shù)(3906.982, 6.65, 0.17%)(3906.9824, 6.65, 0.17%)，市值占比前兩位的行業(yè)分別是金融（35.6%）和工業(yè)（12.6%），而在10年前，市值占比前兩位的行業(yè)分別是金融（29.7%）和材料（15.7%）。與之對(duì)照，過(guò)去10年美股踏上了移動(dòng)互聯(lián)和生物醫(yī)藥的浪潮，促進(jìn)了大量新經(jīng)濟(jì)公司上市，在這10年的美國(guó)IPO企業(yè)當(dāng)中，平均每年有58.9%的企業(yè)在上市前一年利潤(rùn)為負(fù)。這背后靈活的上市機(jī)制起到了至關(guān)重要的作用。以標(biāo)普500指數(shù)為例，2018年末科技和醫(yī)藥類企業(yè)，市值占比分別居于指數(shù)的第一位和第三位，分別達(dá)到24.2%和13.9%。兩行業(yè)合計(jì)達(dá)到38.1%，較過(guò)去40年累計(jì)提高了23.1個(gè)百分點(diǎn)。可以說(shuō)，截至目前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)徹底完成了行業(yè)結(jié)構(gòu)變革，經(jīng)濟(jì)從能源和材料驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)榭萍简?qū)動(dòng)，這背后靈活的發(fā)行制度功不可沒(méi)。
科創(chuàng)板放松了對(duì)于利潤(rùn)規(guī)模的要求，引入了五套上市標(biāo)準(zhǔn)，以適應(yīng)各種商業(yè)模式的企業(yè)，尤其是研發(fā)驅(qū)動(dòng)型企業(yè)的融資發(fā)展需求。當(dāng)預(yù)估市值達(dá)到40億元以上時(shí)，科創(chuàng)板甚至沒(méi)有收入規(guī)模的門(mén)檻要求。以預(yù)估市值為核心的上市公司門(mén)檻體系意味著投資者的選擇決定了未來(lái)上市公司結(jié)構(gòu)的演化方向。
PE能力越來(lái)越重要
基本面投資和趨勢(shì)投資是投資的兩種思路。長(zhǎng)期來(lái)看，基本面投資者勝出的概率大。查理·芒格說(shuō)得更絕對(duì)，股票的長(zhǎng)期收益大致等同于企業(yè)的ROE。從2017年開(kāi)始，以食品飲料為代表的穩(wěn)定增長(zhǎng)類企業(yè)受到資金追捧。這些企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局清晰，ROE穩(wěn)定，2017年以來(lái)，這些低垂的果實(shí)已經(jīng)被陸續(xù)摘取。科創(chuàng)板企業(yè)和這些企業(yè)有顯著不同。科創(chuàng)板企業(yè)未來(lái)發(fā)展空間大，但當(dāng)下還處于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中。部分企業(yè)有收入沒(méi)有利潤(rùn)。這要求證券私募要向PE靠攏。
首先是在賽道的判斷上。行業(yè)的成長(zhǎng)取決于市場(chǎng)需求，深入產(chǎn)業(yè)鏈的上下游。私募機(jī)構(gòu)需對(duì)市場(chǎng)需求變化敏感并具有前瞻性，能夠掌握判斷行業(yè)大趨勢(shì)的能力。其次是對(duì)于估值的判斷。退出市場(chǎng)的回歸理性倒逼一級(jí)市場(chǎng)估值的回落，未來(lái)一二級(jí)市場(chǎng)的估值差會(huì)日趨縮小。一級(jí)市場(chǎng)主要賺企業(yè)成長(zhǎng)的錢(qián)，專注于企業(yè)本身。最后，近兩年來(lái)，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在投資結(jié)構(gòu)上也偏向科技類企業(yè)。2012年以來(lái)，中國(guó)股權(quán)市場(chǎng)對(duì)科技創(chuàng)新領(lǐng)域的項(xiàng)目關(guān)注度逐漸提升，投資案例數(shù)不斷增加，投資金額也穩(wěn)步上漲。2018年，中國(guó)股權(quán)市場(chǎng)共有5250起科技創(chuàng)新領(lǐng)域投資，占所有投資案例數(shù)的52.4%；投資金額達(dá)3，861.90億元，占總投資額的35.8%。清科研究中心科技創(chuàng)新相關(guān)領(lǐng)域定義為：IT、電信及增值業(yè)務(wù)、半導(dǎo)體、電子及光電設(shè)備、廣播電視及數(shù)字電視、機(jī)械制造、清潔技術(shù)及生物技術(shù)/醫(yī)療健康八大行業(yè)。
在A股二級(jí)市場(chǎng)的團(tuán)隊(duì)中，部分私募團(tuán)隊(duì)已在布局類似PE的投資能力。筆者去年拜訪淡水泉時(shí)得知該公司早在打造T形生態(tài)圈，多能力中心配置。該機(jī)構(gòu)研究隊(duì)伍含有全球、固收、量化、股權(quán)等基礎(chǔ)研究團(tuán)隊(duì)。不同資產(chǎn)類別的團(tuán)隊(duì)從不同的角度為二級(jí)股票團(tuán)隊(duì)提供相關(guān)的支持。股權(quán)團(tuán)隊(duì)作為T(mén)中的一橫的重要組成部分，通過(guò)深入洞察行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)為淡水泉行業(yè)和產(chǎn)業(yè)研究提供支持。此外，景林資產(chǎn)也在致力于通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)的研究為二級(jí)市場(chǎng)找機(jī)會(huì)。該機(jī)構(gòu)一二級(jí)市場(chǎng)可以充分共享研究支持。這表明部分機(jī)構(gòu)已經(jīng)先行，以PE賦能證券私募。筆者認(rèn)為隨著科創(chuàng)板誕生，PE能力對(duì)于二級(jí)私募的重要性將提升。
